万亿地方专项债争相出笼 地方基建项目将迎井喷期

未来三个月，万亿元规模的地方专项债券将出笼。

8月14日，财政部发布《关于做好地方政府专项债券发行工作的意见》（下称《意见》），提出要加快地方政府专项债券发行和使用进度，同时指出今年地方政府债券发行进度不受季度均衡要求限制。

根据《意见》，各地至9月底累计完成新增专项债券发行比例原则上不得低于80%，剩余的发行额度应当主要放在10月份发行；同时为进一步完善地方政府债券发行方式，提高债券发行效率，财政部决定实行地方政府债券公开承销制度，并于20日印发了《地方政府债券公开承销发行业务规程》。

“从8-10月，将会是专项债券发行的高峰期。” 兴业银行首席经济学家鲁政委对时代周报记者表示，专项债券的发行高峰将助推地方基建项目迎来井喷期。未来一段时间，基建项目将再次成为中国经济发展的重要驱动力。

拉动谷底的投资增速

今年7月23日，国务院常务会议明确提出，要加强相关方面衔接，加快今年1.35万亿元地方政府专项债券发行和使用进度，在推动在建基础设施项目上早见成效。

根据年初全国人大批准的限额，今年地方发行的政府债券，除了纳入财政赤字的8300亿元一般债券外，另有1.35万亿元的地方政府专项债券，并以此作为财政赤字外的制度安排，其规模比2017年增加超过5500亿元。

但从财政部公布的数据来看，2018年前7个月共发行专项债5597亿元，与1.35万亿元的额度有较大差距，相较全年额度，尚有约8000亿元专项债规模有待释放。

8月15日，广东省财政厅以“特急”形式，追加发布三组地方债发行文件，率先响应，发债规模约443亿元。当日，四川、内蒙古自治区等地也发文拟于近期发行专项债。

广东一大型国有银行知情人士对时代周报记者透露，上半年新发行债券数量屈指可数，主要都是置换债：“上半年驱动专项债务发行的动力主要是8月收官的地方债置换。因此下半年发行的债务当中，资金向基建方面流动的趋势将会愈加明显。”

该人士同时指出，依照目前趋势来看，不仅地方债整体发行节奏会不断加快，品种也会进一步丰富：“目前地方债的资金流向主要是往基建方向去走，但我们也了解到国内一些地区已经在尝试将资金注入到扶贫、环保等具有公共服务性质的领域之中。这对于发挥专项债推动经济发展的作用有一个加强和放大的作用。”

值得关注的是，在过去的7个月，我国的固定资产投资增速一直处于下降状态。

根据国家统计局8月14日公布的数据，1-7月份，全国固定资产投资（不含农户）355798亿元，同比增长5.5%，增速比上半年回落0.5个百分点。这也是自2017年以来的低点。这无疑对经济增速有较大影响。

“目前出台相关的政策是国家为提振市场信心而作出的姿态。”中山大学岭南学院经济学教授林江对时代周报记者表示，当前关于强基建补短板而出台的万亿元债券，能够有效提升对中国未来经济增速稳定的信心。

诸多配套政策助力

近期，决策部门多项政策密集出台，保证万亿元地方债发行高峰顺利通过。

从8月20日，财政部国库司发布《地方政府债券公开承销发行业务规程》(下称“规程”)，决定实行地方政府债券公开承销制度开始，到财政部要求地方债承销商投标利率较相同期限国债前五日均值至少上浮40个基点（BP），再到正在酝酿的地方债风险权重或从20%调降至0。                               

以地方债券实行承销制度为例：根据《规程》，地方政府债券公开承销参与方、流程、现场管理等方面规范地方政府债券发行方式。

值得注意的是，《规程》明确规定，地方政府债券公开承销，是指各省(市、区)财政部门与主承销商协商确定利率(价格)区间后，由簿记管理人组织承销团成员发送申购利率(价格)和数量意愿，按事先确定的定价和配售规则确定最终发行利率(价格)并进行配售的行为。

“承销制度的实行将会极大提高地方债的发行效率。”上述大型国有银行人士对时代周报记者介绍，在承销制度建立之后，地方政府不再需要担心，而对于承销金融机构而言，持有未售完的地方债券，也能够获得相应的利息收入。“尤其是在地方债风险权重下降到0的情况下，高于同期限国债收益的地方债券将成为银行之间抢夺的优质资产。”

“我认为根据巴塞尔协议，在满足一定条件的前提下，可以把地方政府债券的信用风险权重存在调整为0%的可能。”鲁政委对时代周报记者指出，不过，在实际操作中，应当考虑地方政府专项债券的差异化特征。

据鲁政委团队测算的数据，截至8月24日，地方政府债券存量的规模为16.7万亿元，其中，一般债券的规模为10.5万亿元，专项债券的规模为6.2万亿元。假设80%的地方政府债券由商业银行持有，如果地方政府一般债券和专项债券的信用风险权重均由20%调整至0%，则由此计算出的信用风险加权资产将降低2.7万亿元。

“目前巴塞尔协议对于商业银行持有的核心一级资本充足率为4.5%，国内银保监会的要求则是5%。”上述知情人士对时代周报记者透露，下降债券风险权重将有利于银行在合规审查之中降低风险资产持有比例。假如地方债券风险权重降为0，商业银行对这些资产的购买动力和流动性也会大大增加。

“对于目前国内情况而言，市场普遍认为政府的违约可能性较小，因此从这一点出发，下调风险权重存在可行性。”但鲁政委同时指出，地方政府的信用建立在其财政收入之上，因此债券的风险权重还是应当关注到当地的财政收入水平上。

或将提升信心、拉动经济

从8月15-24日，除了受到缴税因素影响的16日和财政支出速度较快的22日和23日外，其余时间央行公开市场操作的净投放量都与地方债缴款规模相近，精准对冲了地方债发行所导致的挤出效应。

所谓挤出效应，是指政府为了平衡财政预算赤字，采取发行政府债券的方式，向私人借贷资金市场筹措资金，从而导致市场利率上升，私人投资和支出因而相应地下降。而目前随着发债高峰而来的流动性下降，正是挤出效应而产生的作用。

“由此来看，央行会在公开市场上配合地方债发行节奏的加快，这对于消除政策的消极影响有重要意义。”鲁政委在接受时代周报记者采访时表示，当前除了挤出效应对与于流动性有重要影响以外，基建融资也会对资金产生巨大需求。

据鲁政委介绍，自从2018年下半年以来，银行间流动性一直较为松动，这不仅是因为央行流动性投放力度有所加大，也是商业银行资金需求回落的结果，到2018年7月金融机构广义信贷增速为10.3%，较2017年同期回落3.9个百分点。

然而，地方债发行提速背后更为积极的财政政策可能使资金需求重新回升。

一方面，根据银保监会8月18日的通知要求：“加大对资本金到位、运作规范的基础设施补短板项目的信贷投放”，可能使基建融资需求上升。

事实上，7月新增基础设施行业贷款1724亿元，较6月多增469亿元，基建融资需求提升早就有所体现。

另一方面，如果基建投资增速回升，将对下游制造业融资需求形成拉动。根据鲁政委团队整理的数据显示，一般来说，基建投资的增长趋势会早于制造业贷款需求增长约6个月出现。因此，如果积极财政得以最终兑现，基建投资增速的回升可能逐步传导至其他经济主体，使其经济活力和融资需求回升。

“截至8月20日，8月各地已经发行的新增专项债券规模有1610亿元，还有1410亿元已经披露了发行文件。预测8月总的新增专项债券将超过3000亿元。”鲁政委告诉时代周报记者。

根据时代周报记者的不完全统计，在近期公布的各省（市、区）2017年的政府债务分投向统计中，市政建设、交通运输、土地收储和保障性住房债务占比最高。

以广东省为例，2018年广东新增政府债务限额1448亿元，剔除深圳223亿元后，为1225亿元。除去外债转贷的8亿元由财政部批复项目外，其余1217亿元则由广东统筹分配。

据时代周报记者了解，根据目前债务风险指标测算办法，结合2017年度各地政府财力及债务水平，目前全省有20个地级以上市不列入债务风险预警，可安排新增债资金。

“可以预期，未来的募集资金投向中，专项债募集资金多用于市政建设、交通运输、保障性住房建设安居工程等基础设施建设领域，也用于乡村振兴、扶贫和生态环保等三大攻坚战有关项目。” 海通证券首席经济学家姜超在接受媒体采访时对地方债发行高峰表示乐观的同时，也提醒靠举债支撑的基建投资往往形成巨额债务，地方债务累积风险也就越大。